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07/04/2008 - Diário Economico Escrever Comentário Enviar Notícia por e-mail Feed RSS

A FED não é responsável pela bolha imobiliária

Por: Alan Greenspan


Intriga-me que não se procure a causa comum das bolhas imobiliárias que emergiram em cerca de uma dezena de países entre 2001 e 2006, e que são em tudo idênticas. A queda significativa das taxas de juro reais a longo prazo, sendo a causa mais provável, explica estatisticamente as taxas de capitalização do sector imobiliário (a renda enquanto percentagem do valor de uma propriedade), que decrescem e convergem em todo o mundo. Em 2006, as taxas de juro a longo prazo das economias desenvolvidas e em desenvolvimento baixaram para um único dígito. Foi a primeira vez que isto aconteceu.

Não há dúvida de que cada bolha imobiliária tem as suas características idiossincráticas e de que algumas apontam para a cumplicidade da política monetária da Reserva Federal norte-americana (Fed). Mas não existem dados estatísticos sólidos que provem que aquela contribuiu para a bolha imobiliária dos EUA, que se manteve muito próxima da média mundial. A leitura de Paul De Grauwe baseia-se nas simulações do modelo hipotético de John Taylor para concluir que a baixa taxa dos fundos foi a principal causa da bolha imobiliária norte-americana. Taylor (de quem raramente discordo) e outros realizam as suas simulações a partir de estruturas modelo incapazes de antecipar os primeiros sintomas de uma recessão ou crise financeira. As hipóteses extraídas dessas estruturas “defeituosas” não podem, pois, servir de base a uma política monetária.

De Grauwe afirma que se registaram “sinais de retoma” evidentes (presumo que se refere a uma retoma sustentável) antes de 2004 e que, por esta razão, a Fed podia ter iniciado a sua política de redução de taxas mais cedo. O facto de a inflação ter descido para níveis bastante baixos fez com que não fosse essa a lógica adoptada no período anterior a 2004. Em Junho de 2003, a Fed informava que “as condições permaneciam lentas na maioria dos distritos”. Mais: os baixos níveis das taxas não desencadearam “uma expansão massiva do crédito”. Tanto a base monetária como o indicador M2 aumentaram menos de 5% no ano subsequente, ou seja, uma subida insuficiente para se registar uma expansão massiva do crédito.

A experiência diz-me que quem está por trás dos balcões de crédito dos bancos conhece melhor os riscos e os mecanismos das instituições homólogas do que os reguladores do sector bancário. Os reguladores, para serem eficazes, têm de pensar no mediato para poderem antecipar a próxima falha financeira. Ora, ficou demonstrado que isto não é possível. Os reguladores que enfrentam a incerteza em tempo real raramente, ou nunca, foram capazes de atingir o nível de clarividência necessário para actuar preventivamente. A maioria das actividades regulatórias focaliza-se nas actividades que deram origem a crises anteriores.

Resta saber se, exceptuando os esforços de investigação de fraudes (aspecto que há muito me preocupa), o desempenho financeiro iria melhorar com o apertar da malha reguladora. Duvido que melhorasse. O problema não está na falta de regulação, mas nas expectativas irrealistas sobre aquilo que os reguladores podem evitar. Caso contrário como se explica que a Autoridade dos Serviços Financeiros do Reino Unido, organismo altamente respeitado pela sua eficiência, tenha agido com tanta inépcia em relação ao Northern Rock? Ou, no caso dos EUA, como podem os melhores investigadores ter falhado sistematicamente ao longo dos anos? Não estamos perante aberrações.

O cerne do problema do ‘subprime’ reside na má avaliação dos investidores. A securitização do ‘subprime’ explodiu porque o preço das obrigações de titularização ao crédito à habitação era inferior ao preço de emissão. Os delitos e as execuções hipotecárias do ‘subprime’ foram, à época, relativamente modestos, tendo, por isso, criado a ilusão de que se estava perante grandes oportunidades de lucro. Investidores de todos os quadrantes pressionaram os securitizadores para estes emitirem mais obrigações de titularização ao crédito à habitação. Os securitizadores, por sua vez, pressionaram as entidades que emprestam para emitirem títulos hipotecários, mas nunca se preocuparam com a qualidade dos mesmos. Ora, não é líquido que os reguladores, mesmo tendo poder para intervir, fossem capazes de evitar o colapso no sector do ‘subprime’.

Martin Wolf escreveu no FT que os bancos centrais “podem enfrentar o vento” mesmo quando não podem eliminar bolhas. Não conheço um único caso em que esta política tenha sido bem sucedida. Duvido, aliás, da sua exequibilidade - por razões que já sublinhei noutra ocasião (American Economic Association, Janeiro de 2004). E se o for, tornar-me-ei num fervoroso adepto da máxima “enfrentar o vento”.

Lembro que nos últimos 50 anos, não obstante a “perigosa assimetria” da política monetária dos EUA (nas palavras de Martin Wolf), a economia norte-americana apenas esteve em recessão um sétimo desse tempo. Apesar disso, a taxa de desemprego não aponta para nenhuma tendência. Daqui resulta uma subida da taxa de desemprego média superior ao ritmo médio do seu declínio. A política monetária tem sido mais activa nos períodos de recessão do que nos períodos de expansão, mas raramente foi “perigosa”.

Muitas das críticas feitas ao artigo por mim escrito, e publicado no FT a 17 de Março, não visam a sua substância e sim o que Wolf descreve como “ideologia [por mim] evidenciada”. A ideologia define o conjunto de ideias que, na óptica de cada um, explica o modus operandi do mundo e a forma como devemos actuar para atingir os nossos objectivos. Algumas das nossas perspectivas sobre as forças causais são racionais, outras não. E se muitas das coisas com que nos confrontamos na realidade são incertas, algumas delas são assustadoramente incertas. No entanto, as pessoas não têm outra alternativa que não avaliarem as ténues ligações da causalidade sob pena de ficarem paralisadas.

Admito ter uma ideologia. Tal como cada um dos membros do Fórum de Economistas do Financial Times. Parto do princípio de que as nossas opiniões obedecem aos mesmos padrões que regem o discurso racional. A minha opinião sobre a evolução da eficiência do capitalismo global evoluiu ao longo do tempo, na medida em que é natural surgirem novas provas que, nuns casos, contradizem as anteriores e, noutros, as confirmam. Admira-me a firmeza com que os investidores procuram reduzir os riscos desde Agosto último. A perspectiva que tinha sobre a amplitude da dispersão dos resultados foi, de facto, abalada, mas não direi o mesmo da opinião que sempre defendi: os mercados livres, logo competitivos, são a melhor forma de organizar as economias. Foram tentadas diferentes regulações, da mais apertada ao planeamento central, mas nenhuma deu os frutos pretendidos. Para quê testar novamente os factos?

O legado polemico de Alan Greenspan

Com a deterioração da economia dos EUA tem aumentado o tom das críticas ao ex-presidente da Fed. A maior acusação aponta para a política monetária seguida e pela complacência com a desregulamentação dos mercados. Os críticos incluem Stephen Roach, economista-chefe da Morgan Stanley, ou Paul de Grauwe, professor em Leuven. Os livros estão todos disponíveis em www.amazon.com

As bolhas de Greenspan
Fleckenstein, presidente de uma gestora de fundos, acusa Greenspan de incentivar bolhas especulativas.

A fraude
O economista e escritor de best-sellers Ravi Batra critica a visão de Greenspan sobre juros ou impostos.

A bolha, mais uma vez
O jornalista australiano Peter Hartcher reexamina o mandato de Greenspan, criticando a sua liderança.


*Alan Greenspan - Ex-presidente da Reserva Federal norte-americana. Pode consultar a versão integral deste artigo no Fórum dos Economistas do FT em www.ft.com/wolfforum

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